2023年瑞士信贷（Credit Suisse）被瑞银（UBS）紧急收购的危机处置过程，特别是AT1（其他一级资本债券）债券先于普通股股东被全部减记，对《银行恢复与处置指令》（Bank Recovery and Resolution Directive，以下简称BRRD）及其未来应用产生了显著影响，尤其引发了对银行资本结构、处置顺序和市场信心的再评估。BRRD是欧盟于2014年通过的，旨在建立银行危机管理框架，确保在欧盟范围内运营的银行和相关金融机构在面临财务困境时能够有序重组或清算，避免使用纳税人资金进行救助。该指令于2015年1月1日起生效。BRRD的实施加强了银行体系的韧性，减少了未来金融危机中对公共资金的依赖。然而，BRRD的实施对银行债券投资者产生了深远影响。本文通过对BRRD自救机制进行分析，评估其对债权人影响，进而对债券投资者如何规避投资风险提出建议。

一、BRRD的核心机制

　　BRRD是欧盟在2008年金融危机之后，为完善金融危机应对机制、降低系统性风险而建立的核心监管框架，其制度设计旨在确保银行在面临严重财务困境或濒临倒闭时，能够以有序方式实施处置，同时最大限度减少对公共财政、金融体系和实体经济的冲击，标志着欧洲银行监管从“救助逻辑”向“市场纪律与结构性预防”转变。其核心机制主要包括以下四个方面。

　　（一）银行恢复计划（Recovery Plan）

　　在BRRD框架下，银行恢复计划是最核心的前置环节之一，它要求银行自身制定详细方案，以便在出现重大压力或危机前兆时能够自我恢复，不依赖政府救助。重点内容包括治理框架、恢复指标、恢复选项、风险评估与情景分析等。其中，恢复指标包括资本充足率、杠杆率、流动性指标、市场指标和盈利指标等。一旦触发这些指标，银行必须考虑立即启动恢复措施。恢复指标不是自动执行机制，而是强制启动“判断和评估”的触发器。如经过高层（如危机管理委员会）决策讨论后，评估结果认为有必要启动恢复措施，银行应立即启动，并向监管机构报告其决定和计划。恢复选项包括停止派发红利、市场融资、资本筹措、资产处置等。监管机构关注的重点内容包括方案是否详尽可行；是否有足够的备选措施；恢复指标设置是否合理等。

　　（二）早期干预措施（Early Intervention Measures）

　　根据BRRD第27条，监管机构可在银行出现财务状况恶化的早期阶段，采取一系列干预措施，以防止银行进入处置程序。这些措施旨在通过早期干预，及时控制风险，帮助银行恢复稳定，避免系统性风险。监管机构可以采取一种或多种早期干预措施，包括要求银行执行其恢复计划中的措施；要求银行提供更详细的信息或审计，包括资产负债表、风险暴露、流动性报告等；要求更换管理层，包括撤换董事、高管或风险负责人（如认为其失职）；限制某些业务活动，如禁止派息、暂停某些交易、限制新业务开展；要求进行资产重组或运营调整，如剥离不良资产、缩减分支机构；任命临时特派员（临时监察员），在严重情况下派驻外部代表监督运营；强化资本要求，比如提升CET1要求，限期补充资本等。

　　（三）处置机制（Resolution Mechanism）

　　处置机制是BRRD最核心的制度之一。当银行已经或即将“陷入失败”，面临倒闭风险，且无法通过市场化方式恢复，并且采取处置措施符合公共利益时，监管机构以可控、有序、系统性的方式进行处置，防止金融系统蔓延风险，同时避免使用公共财政进行“救助（bail-out）”，保障存款人权益、维护金融系统稳定。BRRD 为监管机构提供了四种主要处置工具，工具可以单独或组合使用，依据银行的结构、问题严重性和系统重要性灵活搭配，分别是：资产出售工具（Sale of Business Tool），将银行部分或全部业务出售给其他金融机构；过渡银行工具（Bridge Institution Tool），由监管机构临时设立一家“桥接银行”，接收原银行的关键功能与优质资产，继续对外服务；资产分离工具（Asset Separation Tool），将“问题资产”从陷入困境的银行中剥离出来，转移到一个资产管理工具中，以稳定银行核心业务并提高恢复能力；内部纾困工具（Bail-in Tool），通过减记或转换股东和债权人权益来吸收损失并重组资本结构。这也是BRRD最核心的处置手段，强调“投资者自担风险，市场化重组”，减记顺序为普通股→优先股→AT1/T2资本工具→无担保债务，可将部分债务转为股权，以恢复资本金。

　　（四）最低自有资金与合格负债要求（MREL）

　　最低自有资金与合格负债要求（Minimum Requirement for own funds and Eligible Liabilities，MREL）是BRRD下设立的一项关键监管要求，旨在确保银行在陷入严重困境或破产时，有足够的自有资金与合格负债可以被减记或转换，用于在处置中吸收损失、恢复经营，从而保障金融稳定并避免纳税人“买单”。MREL包括银行必须持有的包括自有资金（例如普通股、留存收益）和合格负债（例如可以在危机时减记或转换为股权的次级债或高级债）。MREL相当于是TLAC债券（Total Loss-Absorbing Capacity Bonds）的欧洲版本，区别是前者是欧盟监管要求，且适用于大多数银行，后者是国际金融稳定理事会（FSB）对全球系统重要性银行（G-SIBs）的要求。

　　建立银行恢复与处置框架有助于提升金融体系的稳定性，提高抗风险能力。尤其是2008年全球金融危机后，世界主要经济体纷纷推动银行风险管理和危机处置制度改革。目前我国正在推进《金融稳定法》的立法工作，该法案提出了包括危机预防、风险缓释、恢复与处置等方面的制度安排，引入TLAC，借鉴了国际标准。尽管尚未完全与BRRD等国际标准对标，这些措施为未来建立完善的银行处置机制奠定了基础。

二、欧盟BRRD实施后的减记案例

　　自欧盟BRRD于2015年实施以来，已经发生过多家银行由于财务困境或破产而启动了自救（Bail-in）机制。自救机制指的是在银行面临清算时，债权人，包括股东和债权人，首先需要承担损失，而不是由纳税人承担。这是BRRD的核心原则之一。以下是一些减记案例，这些案例展示了欧盟BRRD指令实施后的实际操作。

　　（一）塞浦路斯银行危机（2013年）

　　虽然塞浦路斯银行危机发生在BRRD指令正式实施之前，但它对BRRD的形成产生了重大影响。塞浦路斯的两家主要银行（塞浦路斯银行Bank of Cyprus和普罗米特银行Laiki Bank）由于暴露于希腊债务危机中，面临严重资本短缺。在2013年，塞浦路斯政府同意启动自救方案，要求银行的债权人承担损失，特别是对无担保债务和存款进行了减记。塞浦路斯危机引发了对银行债务重组模式的广泛关注，促使欧盟加速制定和实施BRRD，规定了在未来金融机构破产时，如何确保“债权人有责”并通过市场化手段减少纳税人的负担。

　　（二）意大利银行救助案例（2016年）

　　意大利蒙特帕斯基银行（Banca Monte dei Paschi di Siena），面临严重的资本短缺，该银行自行募资失败。为了避免更大范围的危机，意大利政府介入救助，提供资本注入。欧盟批准了意大利政府实施减记计划，银行启动自救程序，将债权人持有的包括AT1债券和次级债，进行减记或转换为普通股。原有股东损失严重，股价暴跌导致市值蒸发，大量不良资产剥离及减记导致股东权益大幅缩水，为填补资本缺口，大规模的新股发行（包括国家救助基金和私人投资者的资本注入）也使股权大幅稀释。这被认为是BRRD框架下的一个典型实施案例，它展示了欧洲如何通过减记债务来避免银行倒闭时使用纳税人的资金。

　　（三）葡萄牙银行危机（2016年）

　　葡萄牙银行（Banco Espirito Santo, BES）由于过度暴露于不良资产和财务危机中，最终在2014年宣布破产。葡萄牙政府通过引入BRRD框架进行干预，要求银行减记Tier 2债务，同时银行的AT1债券部分转股。这一事件是BRRD实施后的另一个重大案例，明确了欧盟在银行出现危机时如何通过债权人减记机制来实现银行的“自我修复”，减少纳税人负担。该事件引发了投资者对欧元区银行风险的关注，特别是次级债券的风险敞口。

　　（四）瑞信银行AT1债券减记（2023年）

　　2023年，瑞士信贷银行（Credit Suisse）在面临流动性危机和资本短缺的情况下，被瑞士政府要求与瑞银集团合并。作为该交易的一部分，瑞士金融市场监督管理局（FINMA）启动了对瑞信的自救机制。瑞士政府宣布，瑞信的160亿瑞士法郎AT1债券被全额减记，而股东虽也遭受损失，但获得了一定补偿。AT1债券属于风险较高的债务工具，通常具有减记或转股的条件。瑞士政府此举被视为“超越”传统自救操作，因为债券持有者的损失高于股东的损失。这一事件引起了市场广泛关注，投资者对AT1债券市场的信心受到了很大影响。投资者开始更加警惕银行的资本结构，尤其是这些高风险的资本工具。

　　从上述案例来看，BRRD框架能够有效地将银行的危机风险转嫁给债权人，而不是依赖政府或纳税人的资金。然而，尽管自救机制已被广泛应用，这些案例仍然暴露出投资者在持有银行债券时可能面临的高风险，特别是在AT1债券和Tier 2债券等资本工具中，减记可能给投资者带来重大损失。

　　（作者单位：建行欧洲卢森堡分行）