政府投资基金与国资基金既有区别，也有联系。政府投资基金由政府部门发起或指导设立，由各级政府通过预算安排，单独出资或与社会资本共同出资设立，通常由国有资本投资运营公司来管理运营，主要为带引导性质的战略投资基金。国资基金表现形式比较多元，既包括政府委托管理的政府投资基金，也包括国有产业集团立足主责主业发起设立的产业投资基金，还包括以财务回报为主要目标的财务投资基金。因此，国资基金的考核评价对象通常包含管理运营政府投资基金的国有资本投资运营公司。通过不断优化国资基金的考核评价机制，能够激励国有资本投资运营当好“三个资本”（长期资本、耐心资本、战略资本），实现政府投资基金功能定位，充分发挥政府投资基金引导作用。
近年来，国资基金发展迅猛，在我国股权投资领域逐步占据重要地位，在服务国家战略、推动产业升级、促进创新创业等方面发挥了积极作用。但受制于考核机制不够科学，尽职免责机制不健全，不少国资基金出现了“不敢投”“不愿投”“怕追责”等现象，对科技创新支持力度不够，在一定程度上影响了国资基金的功能发挥。进一步完善国资基金的考核评价和容错机制，释放提升国资基金效能，打造耐心资本，推动国资基金成为支持科技创新与产业升级的重要力量日益迫切。
2024年12月11日，上海市国资委联合市委金融办共同印发《市国资委监管企业私募股权投资基金考核评价及尽职免责试行办法》（以下简称《试行办法》），该文件作为全国首份省级层面的国资基金考核评价及尽职免责制度文件，一经发布就在国资领域与私募股权投资领域引起广泛关注。该《试行办法》的出台，对建立政府投资基金科学的评价考核机制具有重要的借鉴意义。
完善国资私募股权投资基金监管机制势在必行
作为金融“五篇大文章”之首，科技金融在支持科技进步、促进产业升级、优化资源配置中发挥着重要作用。国资基金作为科技金融的重要参与主体，如何更好地发挥其支持科技创新与产业培育的核心功能，成为紧迫任务。
新质生产力培育亟待强化国资基金核心功能。国资基金作为国有资本的重要运作方式，已成为各级国资支持科技创新、培育战略性新兴产业、打造新质生产力的重要工具。党的二十届三中全会明确提出，要促进各类先进生产要素向发展新质生产力集聚，大幅提升全要素生产率。鼓励和规范发展天使投资、风险投资、私募股权投资，更好发挥政府投资基金作用，发展耐心资本。当前，增强国有资本核心功能，通过国资布局优化调整，推动国有资本向战略性新兴产业和未来产业集中，是国资基金支持新质生产力加快形成、服务国家战略的题中之义。
强化国资基金功能需要破除体制机制障碍。党的二十届三中全会指出，要健全相关规则和政策，加快形成同新质生产力更相适应的生产关系。根据投中研究院发布的数据，2024年前三季度，国有资本出资人当年累计对外出资基金规模达7149.58亿元，占整体市场投资规模的73.81%，在私募股权投资中处于重要地位。然而，国资基金，尤其是参与创业投资、科技创新等领域的基金，很难在短期内实现盈利和资产增值，与国有资本保值增值考核的短期目标难以匹配，这也成为制约国资基金更好发挥功能的关键因素。2024年国家相继出台多项政策法规，纷纷将重点指向健全尽职免责和长期考核机制（见表1），旨在通过体制机制优化，激发政府投资基金成为真正的长期资本、耐心资本、战略资本。
营造担当作为氛围需要优化激励约束机制。当前，我国经济增长模式正处于投资驱动向创新驱动转变的深度变革期，一方面，一些科技创新领域不断突破，实现创新模式从“模仿跟随”向“引领超越”的跨越；另一方面，不少关键领域存在“卡脖子”问题，亟须提升自主创新能力，实现科技自立自强。这些领域的科技创新活动周期较长、不确定性较高，更加需要国资基金优化激励约束机制，敢于投早、投小、投长期、投硬科技，成为支持与陪伴科技创新的耐心资本、长期资本和战略资本。
亮点分析：突出功能目标导向，细化免责条件
《试行办法》不仅全面系统地明确了考核评价及尽职免责的要点、细则、流程与方法，为国资基金业务有序开展提供了具有操作性的落地指导，还创新性地提出了构建分层分类的基金评价考核体系。更为重要的是，该办法有针对性地优化考核体系，细化尽职免责细则，展现出深化改革、敢为人先的勇气。具体来看，该办法的突出亮点可概括为以下三个方面。
首先，充分体现全面客观、功能导向的政策指引。《试行办法》提出了“科学全面”“分层分类”“目标导向”“客观公正”四项原则，为考核评价体系与尽职免责制度的制定提供了明确的价值遵循。一是较好地体现了科学性与全面性。《试行办法》要求考核评价要兼顾短期与长期、定性与定量、功能与财务、激励与约束。二是强化不同基金本位功能。《试行办法》综合考虑了直投基金、母基金、专项基金等基金的特点，并结合战略投资基金、产业投资基金、财务投资基金的分类依据，分层分类设定差异化的评价体系，不仅有助于保证考核评价的科学性与公正性，更有利于通过考核引导作用发挥基金本位功能。三是突出目标导向。《试行办法》旨在通过优化考核评价体系、落实尽职免责制度，破除当前制约基金功能发挥的约束与障碍，“引导实控基金发挥促进科技创新、服务实体经济的功能，加大投早、投小、投硬科技的力度”，推动国资基金成为真正的长期资本、耐心资本和战略资本。四是强调客观公正。客观性与公正性是保证考核评价与尽职免责制度落实执行、实现既定改革目标的保障。“科学全面”“分层分类”的原则在很大程度上保证了考核评价与尽职免责制度的科学性、合理性，除此之外，《试行办法》还特别强调评价过程的规范性与评价结果的可靠性。
其次，突出分层分类监管、强调整体综合评价。《试行办法》最突出的特点是采用了分层分类的考核办法。一是构建实控基金评价与基金管理人分层的考核评价体系，对实控基金的绩效评价主要围绕国资功能、基金运营、财务回报三个维度来进行，对实控基金管理人的绩效评价，包括实控基金绩效评价结果、综合管理维度指标、合规维度指标、加减分项，其中实控基金绩效评价结果原则上按照基金实缴规模或累计投资规模加权平均得出。二是根据不同分类合理确定指标和权重，例如要求监管企业考虑基金全生命周期及关键节点目标，结合基金所处运营阶段合理设定评价指标与权重，又如对于一年以内以及处于清算期的基金，可不做评价；要求根据实控基金分类设定评价体系，以凸显功能定位（见表2），对直投基金、母基金、S基金、专项基金，要结合其特点选择有针对性的考核指标。三是明确指出不以单一项目亏损或未达标作为基金或基金管理人负面评价依据，凸显了“算总账”的整体评价思维，符合基金的风险收益分布特征，显著优化了考核评价制度。
最后，明确尽职免责情形。《试行办法》重点说明了尽职免责的条件与情形，不仅对一般性的尽职免责情形及认定流程做了框架性指导，还对以往较为常见且棘手的问题予以回应。一是要求国有出资企业分层分类制定完善尽职免责制度，并根据不同类型基金特点，形成尽职免责细则，明确尽职免责认定机构、认定流程、职责清单及免责标准等，为制度的落实建立了较为完备可行的制度框架。二是考核评价流程先由实控基金管理人开展自评，然后将自评结果报集团复核审议，这种自下而上的流程充分体现了对私募股权基金管理人专业性和实践经验的尊重。三是明晰尽职免责需要同时满足基金投向符合规定、建立激励约束机制、程序合规、过程合法四个方面。四是明确了适用尽职免责的五种特殊情形，有针对性地回应了不同类型基金常见的容错困境，有助于解决基金管理人因怕担责而导致的“不敢投”“不愿投”问题。
《试行办法》对国资基金尽职免责的全流程及需要满足的条件进行了明确，具有很强的可执行性。《试行办法》的出台，对于培育长期资本、耐心资本、战略资本，投早、投小、投硬科技，大力支持科技创新，具有重要的助推作用与现实意义。
经验借鉴：遵循规律分类施策，提升科学性和可行性
《试行办法》科学地总结了上海市过往在国资基金方面的实践探索，系统集成度高、目标导向明确、方法全面科学、条款翔实可操作，有一定的借鉴价值。
分层分类精细化考核监管，强化引导作用。《试行办法》最为突出的特点是分层分类制定考核评价方法，提供系统化、精细化的监管框架，有助于充分发挥考核评价“指挥棒”作用。国资基金功能的发挥，需要建立合理的激励约束机制予以引导，机制的不合理或缺失必然引致投资行为的扭曲。经济学中的丁伯根原则强调，要实现不同的经济目标，就需要制定相应且独立的政策工具与之匹配，避免相互干扰，以提高政策的有效性。对于国资基金而言，不同功能定位的国资基金是实现不同战略目标的工具和抓手，通过分类考核的方式，科学设定反映基金核心功能的指标与权重，有助于不同基金各尽其能，服务于既定的政策目标。
遵循规律，避免投资行为扭曲，并优化资源配置。《试行办法》通篇体现出尊重常识、遵循行业发展规律的精神。股权投资是一种高风险投资行为，其投资风险收益分布遵循“幂次法则”，即少数成功项目获得高额回报覆盖多数失败投资损失，并力争实现整体投资组合的正向收益，这是股权投资行业的商业模式与行业规律。引导国资基金投早、投小、投长期、投硬科技，激发国资基金的创投功能。诸如“不以单一项目亏损或达标作为基金或基金管理人负面评价依据”“对整体效益良好，少数项目出现风险或损失的项目进行尽职免责”等条款，都体现出对于这一行业商业模式的尊重，将对引导国资基金向科技创新领域配置发挥积极作用。当前，在各地政府投资基金的业务实践中，逐步开始探索分设创投与产投两个平台，旨在进一步明确投资边界，发挥不同属性政府投资基金的功能，在一定程度上也体现了对行业规律的遵循。
自下而上汲取实践经验，提升制度合理性和可行性。从《试行办法》的顶层设计上看，国资监管部门对考核评价与尽职免责制度做了一般性的强制要求，但也为各国有资本投资运营公司及国有出资企业预留了一定的调整空间，既有原则性又不失灵活性。国有资本投资运营公司及国有出资企业牵头制定旗下实控基金和基金管理人的考核评价体系与尽职免责细则，有助于充分汲取一线基金管理人团队的专业意见，贴近业务实际，有针对性地解决难点、堵点问题；有助于提高考核评价和尽职免责制度的客观性与公平性，提升基金管理人团队对于考核评价制度的认同感。整体来看，“一企一策”自主制定考核评价与尽职免责制度的方式，可有效避免“一刀切”问题，从而大大增强制度的合理性与适用性。系统性地确定尽职免责的要素、流程与标准，以清单的方式予以明确，也大大提升了尽职免责制度的可操作性。
（作者系上海国有资本运营研究院院长）